如果不是有人刻意提起，市场或许已经忘了，OTA赛道中除了携程、飞猪、同程艺龙之外，还有一家美股上市公司叫做“途牛”。

6月9日盘前，途牛披露了2023年一季报，途牛期内营收为6320万元，同比增长52.3%，在其“6010万-6430万元的净收入，同比增长45％-55％”预估内；净亏损收缩至750万元，而上一年同期的净亏损为4170万元。

同一时期内，行业龙头携程也发布了2023年一季度财报。数据显示，携程期内的净营收录得92亿元，同比大增124%；净利润达到34亿元，同比增幅高达437%。尽管途牛的经营情况正好转，但与携程同期对比，途牛的业绩就逊色不少。

在疫后出行消费快速回暖的当下，途牛在营收、净亏损方面表现尚算“可圈可点”，但从股价走势来看，资本市场却没有给出积极态度。

财报发出后，途牛美股股价高开低走，当日报收于1.63美元，总市值仅为2亿美元。而携程一季报发出后的首个交易日，美股股价报收于36.15美元，涨幅达到5.42%，总市值也达到了240亿美元。

对于以出境跟团游为主营的途牛而言，尽管2023年国内居民出境旅游的消费热情正在快速回暖，但从一季度经营表现来看，其业绩反馈始终处于“慢一拍”的节奏。

旅游消费走牛了，但途牛的牛还在路上。

01、两大业务此消彼长
从收入构成来看，组成途牛净营收的板块主要分为两大板块：其一是打包旅游业务，包含自助游和组团游；其二是其他业务，包括保险公司服务费、旅行产品和服务的佣金（门票、签证服务费、住宿预订和交通票）、国内外旅游局广告投放等等。

一季度，途牛打包旅游业务收入为4010万元，同比增长179.2%，占总营收的63%；其他业务收入为2310万元，同比下滑15%，占总营收的37%。

结合一季度收入占比变化和过去几季财报整体来看，途牛的业务正发生这样两个变化。

其一，尽管途牛此前的主营业务一直都是打包旅游业务，但受疫情影响，过去数个季度以来，途牛的主营业务收入占比一直远低于其他业务收入，到了上一季度，主营业务收入占比也就在18%，而到了本季度，主营业务收入占比大幅回调至63%。

其二，从业务增长来看，途牛打包旅游业务、其他业务两大板块并没有呈现出齐头并进的发展态势，而是出现此长彼消的情况。对于任何一家上市公司而言，这种业务情况并不利于公司的远期的发展。

我们重点来看主营打包旅游业务近年来的变化。途牛2019年（疫前）全年营收为22.8亿元，其中，打包旅游收入为18.9亿元，占比83%；其他业务收入为3.9亿元，占比17%。此外，在打包旅游业务中，出境游产品交易额占比一直超过六成。

由于打包旅游一直是途牛的优势业务，这也成为这家在线旅游企业区别于携程、美团、飞猪等一些OTA头部企业的差异化存在。

但受2020年至2022年持续三年疫情的影响，一方面，途牛与其他OTA企业境遇相同，公司营收、利润同样也遭遇到重创；另一方面，反映在途牛本身的收入结构上，本该占据主营地位的打包旅游业务出现快速萎缩，这也使得其他业务收入远超前者。

行业分析人士认为，打包旅游周期性较长、客单价较高，且复购率相对很低，想要吸引更多消费者，最直接有效的方式就是加大营销投入。

“但眼下整个市场都在推行降本增效，途牛也不是例外，因此你会看到，途牛一季度运营费用也同比下降了18.6%”，该人士补充：“对比专注于机+酒业务的携程，由于没有太大成本负担，因此出行市场全面放开后，携程的经营提振也直接从业绩上体现。”

02、侵入携程腹地无果
尽管打包旅游一直是途牛的根基业务，但从服务角度来看，打包旅游需要企业建立从供应商、到销售、再到服务落地的“全链条”能力，这也意味着，想要主营这项业务，需要企业持续投入不菲资金资源才能运转。

经过多年的运营，途牛的打包旅游业务也拥有金牌导游、金牌地接、牛人专线、精品小团等多重经验，但三年疫情使得打包旅游业务停摆，不仅让这些能力没有“用武之地”，同时这个周期也足以让单一业务模式的企业陷入生死边缘。

事实上，途牛并不是没有意识到单一模式所带来的经营风险，因此，途牛在2016年就表示将会在打包旅游业务之外，尝试去拓宽更多新的业务模式。

同年内，途牛发布了机票酒店战略，全面进军在线机票、酒店等预订市场，此举也被市场视为入侵携程腹地的动作。

为了推动新业务的冷启动，途牛将大笔营销费用投入到市场推广当中，一方面与《非诚勿扰》《中国好声音》等不少知名综艺IP达成合作，还签下了周杰伦等代言。这使得途牛当年的净亏损由上年的14.7亿元陡增至24.2亿元。

尽管途牛发力在线机票酒店预订，但收效甚微。按照当时的行业背景，这一领域基本被携程、去哪儿瓜分。时至今日，机票酒店业务领域也是携程、飞猪、美团的天下，途牛基本排不上位置。

长期过度依赖打包旅游业务，也是途牛抗风险能力较弱的根本原因。疫情来临后，途牛屡屡挣扎在生死边缘：2020年5月、2022年4月，因分别在两个时段连续30个交易日股价低于监管要求的1.00美元，途牛曾两次收到退市警告。

为了积极自救，公司副总裁齐春光曾在今年3月举办的“2023旅业发展高峰论坛”上透露，途牛是从2020年年初开始进行直播尝试，截至目前已拥有60多个直播间，仅抖音上就有40多个。2023年，途牛的目标就是100个旅游账号、带出100条百万级优质旅游产品。

按照途牛自己的预估，2023年二季度，公司净收入有望达到8870万-9240万元，同比增长140％至150％，但途牛是否真的能迎来自己的曙光，可能很大程度要看被公司寄予厚望的抖音运营表现。

03、押宝出境游？
除了经营情况堪忧之外，途牛还面临着一个缠身多年的老问题：就途牛的商业模式来讲，其“打包旅游”的资本故事是否真的讲得通。

国内市场方面，根据文化和旅游部发布了2023年一季度国内旅游数据情况：2023年一季度，国内旅游总人次12.16亿，比上年同期增加3.86亿，同比增长46.5%。国内旅游总花费1.30万亿元，比上年增加0.53万亿元，增长69.5%。从数据来看，无论是与宏观局面进行对比，还是与同赛道中的携程进行对比，途牛2023年一季度的“回魂”并没有那么乐观。

国际市场方面，今年5月，联合国世界旅游组织（UNWTO）发布《2023年全球旅游业晴雨表》并做出预计，2023年，全球的国际游客抵达人数可能恢复到疫情前水平80％-95％，即有可能达到12亿人次以上。

这种预期让OTA平台兴奋不已，携程自然不会错失这个机会。今年1月，携程携手泰国国家旅游局开设首场海外直播，累计吸引超千万观看热度，GMV累计突破4000万元；2月，平台推出“318全球旅行划算节”，产品覆盖百余个境内外旅行热门目的地。

途牛同样也将目光放在海外市场。公司CEO于敦德此前曾表示，随着国内和出境旅游市场逐步重新开放，被压抑的旅行需求的释放将进一步支持该行业的反弹，“途牛正有计划地筹备出境游产品，迎接期盼已久的曙光。”

于敦德说出此番话其实也并不难理解。

一方面，此前途牛出境游产品在公司主营业务中的占比一直超过六成；另一方面，根据官方消息，今年1月8日“乙类乙管”实施当天，出境游产品预订量环比1月7日增长365%；2月出境游产品预订量环比1月增长近2倍，出境游出游人数环比1月增长160%。

对于途牛来说，开源和节流同等重要，其积累多年的出境游服务能力，或将随着市场需求的快速释放重新得以验证。但必须要强调的是，以出境游为代表的打包旅游业务受外部影响较大，想要形成更强的经营韧性，途牛还是要主动寻找新的增长空间，强化自身竞争力。

“短期改变业务构成对于任何一家公司都不容易，就目前而言，途牛要做的可能只有一个事情，就是将主营的打包旅游业务进一步做大”，上述行业分析人士表示：“一来这也保证了途牛的主营收入，二来也是一种时间换空间的方式，为未来试水其他业务留些空间。”